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La Stratégie : Le piège chinois

Rarement la santé de l’économie mondiale n’aura été aussi difficile à appréhender. Après Athènes, cet été, place à Pékin, aujourd’hui. Moteur de la croissance mondiale, la Chine perd de sa force de traction en se voulant moins énergivore et moins polluante. Elle bouleverse ainsi la mondialisation et provoque, de par sa taille et son opacité structurelle, de vives tensions sur les marchés financiers et pour ses principaux partenaires émergents. L’Europe qui sort à peine de convalescence ne pourrait-elle pas pâtir du même sort que ces deniers ? Quant aux États-Unis, ils voient contraints d’ajuster leur politique monétaire à cette nouvelle donne. Si jusqu’ici la croissance mondiale pour 2015 est estimée à 3%, nous risquons de connaître une cinquième année consécutive de ralentissement de celle-ci.

La Chine : Quel ralentissement ?

Au départ, rien d’alarmant : la croissance chinoise ralentit depuis 5 ans, suite à la volonté politique affirmée de passer d’une économie industrielle à une économie de services et de « moraliser » et « libéraliser » son marché. De plus, soutenir les niveaux de croissance ayant permis, en 35 ans, de multiplier par dix le niveau de vie devenait impossible.

Ce n’est pas la baisse des prévisions de croissance de 10% à 7% qui a mis le feu aux poudres mais bien les événements survenus pendant l’été qui ont instillé le doute. La bulle des marchés financiers a fini par exploser et la banque centrale chinoise a décidé d’élargir la bande de fluctuation du renminbi. Il n’en fallait pas plus pour penser que, si elle laissait sa monnaie se déprécier, c’était que son économie se portait très mal, comme l’attestait la dégradation des indices manufacturiers PMI et de services. En fait, la Chine souffre de surcapacité industrielle (et d’un surinvestissement immobilier) engendrée par la lutte contre la dépression de 2008, et ce, au prix d’un fort endettement. Il lui faut désormais lutter contre les forces déflationnistes qu’il représente, par un « Selective Easing » (assainissement du bilan des banques les plus efficientes et rationalisation forcenée des institutions financières). Si ces forces déflationnistes sont dangereuses pour l’économie chinoise constituent-elles pour autant un risque de « hard landing » ? Assurément, la Chine dispose encore de nombreux arguments. Sa dette est largement libellée en monnaie locale et concerne des acteurs locaux soumis aux bons vouloirs d’un État autoritaire et centralisateur dont les réserves financières lui permettent de n’être que peu soumis au problème de dette extérieure. Son programme d’infrastructures nommé « la nouvelle route de la soie » pourrait être accéléré si la croissance venait à faiblir davantage. Après les efforts déjà fournis pour internationaliser le yuan et assouplir la politique de changes, le gouvernement s’apprête à se lancer dans une grande réforme des entreprises publiques en insufflant un vent de privatisation. En attendant, la Chine s’efforce de rassurer en remaniant le calcul de son PIB.

Les pays émergents : Contraints à un repli sur eux-mêmes

Les premières victimes de ce ralentissement sont les fournisseurs de la Chine, notamment les pays de l’Est asiatique (tout particulièrement la Corée du Sud et le Japon). Jusqu’à présent, la chute de l’activité chinoise n’est pas assez importante pour les impacter fortement, même si elle vient perturber la politique monétaire expansionniste du Japon qui se verra certainement contraint de la renforcer devant le faible résultat obtenu jusqu’à présent.

C’est plutôt du côté des prix que l’effet est dévastateur. En effet, la Chine étant un gros importateur de matières premières et énergétiques, autant des décennies de croissance industrielle ont engendré l’explosion des prix des matières premières, autant son ralentissement en a provoqué l’effondrement. L’Australie et le Brésil (avec respectivement 34% et 20% de leurs exportations) sont les plus touchés. Le Brésil est entré en récession (-2,8%) cette année. La Russie connaît le même sort et subit de plein fouet la chute des cours du pétrole, sa principale source de revenus avec le gaz, alors qu’elle devait déjà composer avec les sanctions imposées dans le cadre de la crise ukrainienne. Cette chute de la croissance et des prix à l’exportation entraîne la dépréciation de leurs monnaies. Si cette baisse des devises permet de raviver les exportations, elle provoque également une inflation importée qui ne peut être contrecarrée qu’en remontant les taux d’intérêt avec les effets récessifs et les dangers sur l’endettement que l’on sait. Or, les dettes des émergents se sont fortement accrues pendant le Quantitative Easing américain et ces pays sont plus sensibles aux mouvements de capitaux. Une moindre liquidité internationale ne peut qu’affecter leur économie, d’autant que la Chine, devenue exportatrice nette de capitaux et grand investisseur dans les pays émergents, va être amenée à rapatrier ses capitaux. Ces tensions sur la dette et les devises émergentes ne favorisent guère le commerce avec ces pays et obscurcissent les perspectives d’investissement.

L’Europe : L’amélioration économique contraste avec la fuite en avant politique

Si la croissance se confirme en zone euro avec un taux de 1,5%, elle demeure encore sous son niveau de début 2008 et reste faible eu égard à la baisse du prix du pétrole et de l’énergie ainsi qu’à la dépréciation de l’euro (suite à la politique de Quantitative Easing menée par la BCE). Pour l’instant, cela a bénéficié au pouvoir d’achat des consommateurs mais ne s’est guère transmis à l’offre. La déception vient des pays cœurs, notamment de la France qui stagne au second trimestre après une belle hausse au premier. Grâce à l’Italie sortie de récession et l’Espagne avec une croissance de 4%, le moteur de l’Europe semble aujourd’hui se situer dans les pays périphériques.

La politique budgétaire fortement restrictive s’est desserrée et, grâce à une politique monétaire très expansionniste, la croissance annuelle des prêts au secteur privé est redevenue positive. La confiance des entreprises et des ménages reste particulièrement bien orientée malgré un taux de chômage important et demeure à un niveau élevé malgré les chocs de l’été (Grèce et Chine), laissant espérer une poursuite de la croissance. Toutefois, l’Europe ne saurait être immunisée contre une dégradation de son environnement économique. L’Économique ne peut donner sa pleine puissance que dans un environnement politique affirmé. Or la zone euro doit composer avec une union monétaire à demi achevée. Si les dernières difficultés de la zone sont dues à l’absence d’unification des politiques sociales et fiscales (impliquant des transferts financiers au sein de l’Union), l’incapacité de choisir entre une intégration approfondie et efficiente et une modification du fonctionnement de la monnaie unique ne pourra perdurer encore longtemps. Le refus d’un choix politique ne peut améliorer l’Économique. Si jusqu’ici l’Europe a pu différer le choix de son degré d’intégration économique, les élections régionales à venir en Catalogne, au Portugal et en Espagne pousseront les gouvernements à tenir davantage compte des aspirations politiques des Européens. La mise en place d’un contrôle des frontières, suite à la vague massive d’immigration, limite déjà la libre circulation des hommes, doit-on s’attendre à ce qu’il en aille de même pour les biens et les capitaux ?

Les États-Unis : Vous avez dit normalisation ?

L’économie américaine affiche des résultats enviés par la plupart des pays développés. Avec un chômage à 5% et un niveau de richesse d’avant-crise, la croissance reste solide autour de 2%-2,5% et permet de créer de l’emploi. Les revenus progressent à un rythme de 2,2% par an et soutiennent une consommation déjà forte qui bénéficie également de la baisse des prix de l’énergie et d’une réduction de l’épargne. Compte tenu du niveau normalisé des stocks, l’immobilier continue de progresser, soutenant à son tour l’économie tout en renforçant l’effet de richesse. La seule ombre au tableau vient du secteur pétrolier. En effet, de nombreux investissements dans le pétrole de schiste s’avèrent aujourd’hui non rentables du fait de l’écroulement du prix du baril. Les régions qui avaient misé sur cette manne providentielle se retrouvent ainsi en difficultés, tout comme les petites entreprises d’exploitation pétrolière trop imprudentes. Dans le même temps, suite au déclenchement du QE européen, la remontée du dollar des derniers mois pèse quelque peu sur les multinationales américaines.

Pourtant, la bonne santé recouvrée de l’économie américaine ne justifie plus des taux à zéro. Une remontée, même très faible, des taux courts américains associée à la poursuite des politiques monétaires quantitatives japonaise et européenne permettraient au dollar de se renforcer et à l’Europe de soutenir sa croissance. Le carry trade permettrait d’acheter des obligations américaines et de maintenir les taux longs sous pression, et, par une substitution public/privé, de dégonfler le bilan de la Fed. Celle-ci retrouverait ainsi une marge de manœuvre sur sa politique de taux et de création monétaire. Aussi, les économistes s’attendaient à ce qu’elle enclenche la dernière phase de normalisation de sa politique monétaire, lors de la conférence du 17 septembre dernier. Elle a justifié son attentisme par des raisons internationales, affirmant qu’il convenait d’attendre que certains facteurs susceptibles de peser sur le taux d’inflation se dissipent (notamment le risque d’atterrissage brutal de la Chine et l’impact de la chute des matières premières sur les pays émergents et sur leurs devises).

Les opérateurs devront désormais tenir compte de la conjoncture mondiale pour appréhender la politique monétaire de la Fed qui devient la banque centrale du monde. Autant dire que, vu les incertitudes qui demeurent sur l’économie chinoise, la volatilité des marchés financiers n’est pas près de se calmer.

Éric Venet, Directeur de la gestion de montbleu finance


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Source : Montbleu Finance, Eric Venet